钱生财中信证券：建议关注光伏“反内卷”推进下具备长期竞争力和弹性的龙头公司

　　中信证券研报称，“反内卷”在国内已提升至国家战略行动高度，光伏作为当前同质化低价竞争和产能阶段性过剩问题突出的行业，是本轮“反内卷”的核心阵地。在以市场化为导向的前提下，随着行业回归规范化有序竞争，以及潜在供给侧改革政策逐步完善和落地，光伏产业链有望迎来价格合理回升和盈利修复，基本面有望得以夯实和改善。同时，技术创新仍将是光伏走出同质化竞争困境的根本路径，具备产品差异化、市场高端化、制造品牌化优势的厂商有望迎来业绩率先反转和长期成长。建议重点关注在光伏“反内卷”不断推进下，具备长期竞争力和量价回升弹性的龙头公司。

　　全文如下

　　光伏｜反内卷：路径与展望

　　“反内卷”在国内已提升至国家战略行动高度，光伏作为当前同质化低价竞争和产能阶段性过剩问题突出的行业，是本轮“反内卷”的核心阵地。在以市场化为导向的前提下，随着行业回归规范化有序竞争，以及潜在供给侧改革政策逐步完善和落地，光伏产业链有望迎来价格合理回升和盈利修复，基本面有望得以夯实和改善。同时，技术创新仍将是光伏走出同质化竞争困境的根本路径，具备产品差异化、市场高端化、制造品牌化优势的厂商有望迎来业绩率先反转和长期成长。建议重点关注在光伏“反内卷”不断推进下，具备长期竞争力和量价回升弹性的龙头公司。

　　▍“反内卷”战略高度提升，光伏是核心阵地。

　　本轮“反内卷”与上一轮供给侧改革不同，将重点整治同质化低价无序竞争，且逐步提升至国家战略行动高度。光伏行业成为本轮“反内卷”的核心阵地之一，推动产业链价格合理回升、杜绝低于成本销售，规范市场竞争规则，或成为当前的第一要务，也是推进后续潜在供给侧改革的前提。从增量角度看，光伏产能同质化扩张之势偃旗息鼓；从存量角度看，行业自24Q4起协力响应自律减产+指导配额的号召，但前期措施效果仍较为有限。在保持市场化竞争为主的思路前提下，适当加强行政等手段干预，有望为光伏产业链加快“反内卷”进展带来新转机。

　　▍强化法规和行政手段约束力，或推动非常规方案落地。

　　目前来看，可能主要包括但不限于以下在执行和待落地的方案及其组合：

　　1）综合成本限价：新修订的《反不正当竞争法》和《价格法修正草案（征求意见稿）》将低于成本价销售的行为定性为违法，以综合成本为基准的限价手段成为快速见效的主要抓手。硅料硅片报价抬升且逐步向下游顺价，尽管终端电站存在收益率下降的客观压力，但考虑到项目IRR对组件价格敏感度降低，且非技术成本持续下降，最终价格传导情况有望好于预期。低价无序竞争短期内得到遏制，但实际成交价上涨兑现度和持续性暂不明朗，且限价手段可能拖延产能出清进度并影响行业竞争效率。

　　2）硅料产能收购整合：多晶硅大厂拟联合成立平台型公司，承债式收购尾部产能，以确保尾部产能实质性退出，加快硅料行业供需回归均衡。我们估算，若后续硅料价格推升并稳定至5.6万元/吨+，可保障收购方案的效益可行性。尽管仍有诸多细节暂未明确，但多家龙头厂商已形成一致意向，部分目标被收购的企业也表态配合，AMC等机构也愿意积极跟进。目前该方案仍待进一步完善，其中企业出资、资产定价、涨价不确定性、涉嫌垄断风险或是待解决的核心问题；若方案最终落地，或利好短期经营承压但具备份额优势的硅料大厂。

　　3）能耗管控趋严：多晶硅1、2、3级综合能耗标准拟从≤7.5、8.5、10.5kgce/kg从严修订至≤5、6、7.5kgce/kg。我们判断新修订的1级标准或仅有颗粒硅龙头可满足，2级标准或仅部分头部多晶硅厂产能可满足，3级标准多数中部厂商可满足，而尾部厂商或多落在3级标准线上下。针对不同等级标准的划分意义和限定措施仍有待跟进，可能包括但不限于如产能指标置换限制、征收阶梯能耗附加费、设定开工率差异化指引目标等，若能落地，将加快落后产能退出，利好低能耗硅料龙头。同时，该方案或在光伏玻璃等其他高能耗环节也具备一定可行性。